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发行上市-取消市盈率隐性限制以及新股破发的存在

【海啸夺走26万生命】

一方面,科創板試點註冊制,在企業上市流程更加便利的同時,新股的供給也顯著增加,根據Wind的數據顯示,今年以來A股(除科創板)共有107家公司IPO,而科創板自7月開板以來,已經有50家企業上市交易;特別是近期科創板企業更是“扎堆”上市,僅11月以來就有10只新股上市交易。新股稀缺性的減弱,或許是出現新股破發的直接原因。

我們研究了香港股市破發的情況,真正有業績支撐的破發新股,股價一般都會在發行上市之後3-6個月的時間內逐漸恢復。

一、新股破發,到底意味著什麼?

2009年A股市場新股發行啟動市場化發行機制之後,次年5月便出現新股上市首日破發的情形;在隨後的2011年-2012年間,也曾多次發生破發潮;直到2014年,新股發行重新設定23倍市盈率的上限,IPO之後迅速破發的現象才幾乎絕跡。

另一方面,在科創板新股發行定價機制中,突破23倍市盈率的隱性限制,使得市場在新股發行中發揮了越來越重要的作用。當前已經過會的54家科創板上市企業中,平均發行市盈率達到61倍,已經顯著高於23倍。相比23倍,這或許更加接近企業的真實價值,按照經濟學“價格圍繞價值上下波動”的規律,上市公司的價格突破或者低於發行時確定的價格,都是正常的現象。

但是,新股出現破發,並不意味著新股就不能打了,只是說明,打新可能不會再是一件無風險的事了;或許未來,無論是打新還是投資,都需要投資者練就一雙“火眼金睛”,挑選真正優質的公司。

而我們認為,雖然打新不再是一件無風險的事,但對市場參與者而言,取消市盈率隱性限制以及新股破發的存在,或許是更加有利的。一方面,取消市盈率的隱性限制之後,上市公司平均的發行市盈率可以更高,這也就意味著發行人以同樣比例的股票,有望融到更多的資金;另一方面,破發後“接盤”的二級市場投資者能夠拿到更便宜的股票。而且,根據香港股市破發的情況來看,真正有業績支撐的破發新股,股價一般在發行上市之後3-6個月內逐漸恢復。

而且,如果從博弈的角度出發,對於市場參與者而言,取消市盈率的隱性限制之後,上市公司平均發行市盈率可以更高,這也就意味著發行人以同樣比例的股票,有望融到更多的資金;而破發的存在,使得破發後“接盤”的二級市場投資者能夠拿到更便宜的股票,承擔的下跌風險也更小。反倒是在有市盈率的隱性限制時,除了對於打新者有利之外,其他各方的利益都是受損的:發行人以同樣比例的股票,融到的資金更少;後續進場的二級市場投資者,在經曆數個漲停板之後,拿到的股票已經遠高於發行價;反而在漲停板之後,新進入的投資者會承擔更多的下跌風險。

二、破發——越成熟,越正常放眼全球,其他實行市場化定價的發達資本市場新股破發的概率遠高於A股:

科創板上市公司出現新股破發,其實正是科創板進行制度改革,市場機制在新股發行中發揮越來越重要的作用的體現;同時,也是中國資本市場更加成熟,投資者更加理性的標誌。

對於市場參與者而言,新股破發並不一定是壞事。

科創板提出一周年之際,第一批破發股也“震撼登場”,給一直以來習慣於A股打新“穩賺不賠”的投資者們一記心靈重擊。

科創板打破23倍市盈率的隱性限制之後,市場機制在新股發行過程中發揮越來越重要的作用;而破發新股的出現,市場用這種方式給參與打新的投資者上了生動的一課:或許未來打新也不再是無風險的。而且,隨著註冊制逐步向其他存量板塊推進,未來破發的現象可能會越來越多,使市場風險和收益更加匹配。

三、破發之後,還能打新嗎?對於投資而言,過去A股“打新”或許是一件“穩賺不賠”的生意;但是,從經濟學的規律來說,風險和收益應該是匹配的,而“打新”的無風險收益長期存在反倒是不符合經濟規律的。

以香港為例,截至11月初,今年港交所共有119家企業完成IPO,其中42家公司上市首日便跌破發行價,跌幅最大者達到44%;隨後的交易日中,51家公司在上市首周跌破發行價;上市1個月內,有58家公司跌破發行價,占比達到48.7%。而其他的發達資本市場,比如美股,新股破發也是很正常的現象。

即使在A股歷史上,也曾多次發生破發潮:

因此,未來打新或許要練就一雙“火眼金睛”,挑選真正優質的公司了。